夜深客子移舟处，两两沙禽惊起。红衣入桨，青灯摇浪，微凉意思。把酒临风，不思归去，有如此水。况茂陵游倦，长干望久，芳心事、箫声里。
夜已深，移舟更向鉴湖深处，不觉惊起双双飞鸟。船桨搅动着荷花，船灯也随之摇动，泛起了阵阵波纹，竟有丝丝凉意。把酒言欢，我心怀归，有此水为证。我本有归去之志，更何况远游已倦，伊人望久，把美好之心愿，诉诸悠悠之箫声。
屈指归期尚未。鹊南飞、有人应喜。画阑桂子，留香小待，提携影底。我已情多，十年幽梦，略曾如此。甚谢郎、也恨飘零，解道月明千里。
数着手指算了算归期还未到。伊人闻鹊而喜，画栏之前，桂树飘香，等待人儿归，待得人儿归，好与伊人携手游赏于月光之下，桂花影里。我已是自伤情多，自远游以来，悲欢离合，总如梦幻，悲多欢少，大抵如此。为何友人你也是自恨飘泊，咏出月明千里一类之词章呢？

水龙吟：词牌名，又名“龙吟曲”、“庄椿岁”、“小楼连苑”等。双调一百零二字，前后片各四仄韵。
黄庆长：作者友人，生平未详。鉴湖：在浙江绍兴市南。原名庆湖，又称长湖、镜湖。怀归之曲：思乡曲。课予：嘱予。和之：按前作格律另作一首。
客子：客居他乡之人。移舟：移舟近岸。
沙禽：栖息沙洲的水鸟。
红衣入桨：荷花倒映水中，船桨在花影中划动。红衣，指荷花。
青灯：船中油灯，其光青荧。摇浪：灯光映入水中，随波荡漾。
徽凉意思：徽觉凉意。
有如此水：有此水作证。祖逖北伐渡江，中流击楫而誓曰：“不能清中原而复济者，有如此江！”（《晋书·祖逖传》）
茂陵游倦：司马相如称病免官后家居茂陵。茂陵，汉武帝陵墓，在今映西兴平县东北。
长干望久：闺中人盼望已久。李白《长干行》：“早晚下三巴，预将书报家，相迎不道远，直至长风沙。”长干，金陵（南京）里巷名。
芳心事：美好的心事。
萧声里：从萧声中传达出来。
鹊南飞：鹊噪报喜，行人即归，又有月夜鹤飞报喜之意。曹操《短歌行》:“月明星稀，乌鹊南飞。”
画阑：雕花栏杆。桂子：桂花。
提携影底：撰手于花影之下。
幽梦：赚胧的梦境。
谢郎：谢庄，南朝宋文学家，作有《月赋》，有“美人迈兮音尘绝，隔千里兮共明月”之句。
月明千里，即指谢庄《月赋》之句，此借指友人原作。

作者年轻时在合肥种下一段相思情事，至暮年而不改其心之诚。绍熙四年（1193）之秋，作者客游绍兴，与友人黄庆长清夜泛舟城南之鉴湖，庆长作怀归之词，嘱作者和之，遂有此作。

“夜深客子泛舟处，两两沙禽惊起。”发端便写出要眇清逸之境幽趣横生。夜已深，移舟更向鉴湖深处，不觉惊起双双飞鸟。“红衣入桨，青灯摇浪，微凉意思。”次韵更妙。不言桨入红衣，浪摇青灯，而言红衣入桨，青灯摇浪，词情显得摇曳生姿，词人彼情使物，真有常人不可及处。红衣青灯，相映成趣，桨声浪音，一片天籁，不禁引人有超凡脱俗之思。微凉意思，一语双关，一意化两，由景入情，此是由景转情之关节。
湖上凉意固可感矣，心上意思怎样，在下文便有了答案。“把酒临风，不思归去，有如此水。”把酒临风，语出《岳阳楼记》：“登斯楼也，则有心旷神怡，宠辱偕忘，把酒临风，其喜洋洋者矣。”但在词人用来，却不但不能超然物外，而且更引出爱情之誓辞。词人指水为誓：不思归去，有如此水。犹言我心怀归，有此水为证。苏轼《游金山寺》诗云：“有田不归如江水！”其言又本于《左传·僖公二十四年》：“公子（重耳）曰：所不与舅氏同心者，有如白水！”杜注：“言与舅氏同心之明，如此白水。犹《诗》（《大车》）言谓予不信，有如皎日。”孔疏：“诸言有如，皆是誓辞。有如日，有如河，有如皎日，有如白水，皆取明白之义，言心之明白，如日如水也。”姚际恒《诗经通论》指出，《王风·大车》为男女“誓辞之始”。词人借用古人设誓之语，阐明其必归相见之情，足见相思之深，用意之诚。“况茂陵游倦，长干望久，芳心事、箫声里。”歇拍四句紧承誓语，句句申说思归之情。《史记·司马相如传》载：“相如病免，家居茂陵。”李白有《长干行》，写女子望夫之情。词人借用茂陵自指，长干则指所怀念相思之人。歇拍谓：我本有归去之志，更何况远游已倦，伊人望久——“怎忘得玉环分付，第一是早早归来。”《长亭怨慢》如闻伊人把美好之心愿，诉诸悠悠之箫声。
换头二韵六句展叙芳心事。“屈指归期尚未。鹊南飞、有人应喜。”上句写自己一方，婉言归期未有期。用李商隐《夜雨寄北》“君问归期未有期”句意。下句写对方，想象伊人闻鹊而喜。《西京杂记》：“乾鹊噪而行人至。”此用其意。于是词境翻进想象之妙境。“画阑桂子，留香小待，提携影底。”词人进一步想象，画栏之前，桂树留香，等待人归，待得人归，好与伊人携手游赏于月光之下，桂花影里。此一意境，幻想层出，温柔旖旎而又幽约窈眇，不但刻画出伊人精神，而且写出树亦含情。然而上言归期尚未，则此种种幻境，如鹊南飞有人喜、桂子留香、携手影里，又不免化为之幻影而已。作者《江梅引》云：“几度小窗幽梦手同携。”与此同一意境。
“我已情多，十年幽梦，略曾如此。”词人感喟：我已是自伤情多，十年以来，悲欢离合，总如梦幻，悲多欢少，大抵如此。可是，“甚谢郎、也恨飘零，解道月明千里？”为何友人你也是自恨飘泊，咏出月明千里一类之词章呢？谢郎即南朝宋之谢庄，此借指友人黄庆长。结笔挽合友人与自己一样怀归，正是和作应有之义。但写人亦是写己，结穴于月明千里，清远空灵，有不尽之意。
此词之佳处，不仅在于心旷神怡之游乐翻出执著缠绵之相思，尤在于从相思之中，又翻出对方之情，对方之境。鹊南飞、有人应喜，是想象对方之现境。画阑桂子，留香小待，提携影底，则想象团圆之未来。幻中生幻，奇之又奇，乃全词神光聚照之处。作者情词妙处在于设身处地为对方着想，创造一种清馨幽逸的境界，对方之情即是自己之情。于是彼我之情，有如水乳交融，融融泄泄。双方之境，亦如双镜互照，交相辉映。试看作者《浣溪沙》：“限入四弦人欲老，梦寻千驿意难通。”《踏莎行》：“别后书辞，别时针线。离魂暗逐郎行远。淮南皓月冷千山，冥冥归去无人管。”《鹧鸪天》：“春未绿，鬓先丝。人间别久不成悲。谁教岁岁红莲夜，两处沉吟各自知。”都是此种境界。然而，若无指水誓归之至诚，实不可能有此等梦笔生花之奇境。